El ex­ce­sivo plan in­versor de las em­presas de cons­truc­ción y con­ce­sio­na­rias pone en guardia al mer­cado

Las constructoras preparan su particular campaña de 'compras' a precios de Navidad

Los ana­listas alertan del riesgo de una nueva ronda de opas y fu­siones muy caras

ACS y Atlantia
ACS y Atlantia

Aun con las in­cer­ti­dum­bres que la guerra en Ucrania, la crisis de pre­cios ener­gé­ticos desatada y la in­fla­ción ga­lo­pante, las em­presas pe­lean por man­tener su ac­ti­vidad y sus már­ge­nes. Eso puede pa­sar, a tenor de las pre­vi­siones de los ana­listas fi­nan­cie­ros, por una nueva es­ca­lada de com­pras en el sector cons­truc­tor. El in­tento de ACS de con­se­guir el con­trol de la ita­liana Atlantia para for­ta­lecer su ne­gocio de con­ce­sio­nes, in­cluida Abertis (50%), es solo el pri­mero de los múl­ti­ples mo­vi­mientos de con­so­li­da­ción que se prevén en el sec­tor.

A juzgar por las previsiones de los analistas, las constructoras, una vez cruzado el desierto de las dos crisis consecutivas y del bajón de la licitación pública, han equilibrado sus cuentas y se preparan para acometer un nuevo proceso de adquisiciones. Unos movimientos que se parecerán más a la campaña de Navidad que a la de rebajas, según la opinión de algunos analistas.

Las compañías españolas, al menos las grandes que cotizan en Bolsa, cuentan con unos estados financieros saneados; un ‘mix’ de negocio ‘despejado’ de inversiones anteriores poco rentables o no estratégicas; una estrategia clara con nichos de mercado que lideran y un estado de liquidez que anima a mover el dinero antes de que las autoridades monetarias europeas decidan encarecer los créditos para luchar contra la inflación galopante que asola la Unión Europea.

Compras generalizadas De hecho, las recomendaciones de inversión, son de ‘compra’ generalizada salvo en el caso de Ferrovial para la que los analistas de Intermoney recomiendan mantener.

Pero las compras no son, en si, lo que preocupa a los analistas sino que, como ocurriera a principios de milenio, las empresas vuelvan a abrir una carrera por el tamaño y dejen el factor precio en un segundo plano; lo que se ha saldado, con las sucesivas crisis, en sonados fiascos.

El consenso es que la mayor amenaza a la que se enfrentan los grandes grupos constructores españoles es caer en “adquisiciones no justificadas” (caso de ACS); “activos a alto precio” o “posibilidad de adquisiciones caras” (caso de Ferrovial y Sacyr respectivamente), según advierten los expertos de Intermoney.

ACS ya ha movido ficha, con distinto éxito hasta el momento, para reforzar sus áreas de construcción internacional (Cimic, Australia) y la de infraestructuras: la primera con la OPA (vía Hotchief) sobre el 9% de la australiana Cimic que aún no controla y la segunda, con su oferta sobre la italiana Atlantia. La oferta, en principio fallida, le hubiera dado también el control total de Abertis cuya participación, hoy, tiene un valor en libros de 2.400 millones.

Reforzar el core business

El mensaje de las recomendaciones es claro: que las empresas crezcan, sí; pero que lo hagan en lo que ya saben hacer. Es decir, que volvemos al “zapatero a tus zapatos” que tanto repetía el fundador de El Corte Inglés, Ramón Areces.

El planteamiento ha cambiado sustancialmente respecto al que las propias casas de análisis financiero mantenían años atrás al ‘castigar’ a aquellas empresas que se resistían a endeudarse o no salían a ampliar sus perímetros de consolidación con nuevas filiales o inversiones fuera de nuestras fronteras. Una mentalidad que llevó a deudas billonarias a las grandes empresas que aún hoy se resienten de algunas de aquellas compras caras y extemporáneas que acometieron.

Los analistas recomiendan prudencia en las inversiones y piden a las compañías que refuercen las especializaciones que cada una en particular ha tomado. Y, desde luego, que lo hagan con menos ‘alegría’ a la hora de pagar que en la década anterior…

Así, ACS, la mayor constructora del mundo por ingresos en el exterior es, además, la única cotizada en España que tiene como principal actividad la construcción; sobre todo tras vender su filial de servicios Industriales. Su posición de liquidez es muy importante; aunque tampoco es la única.

El fortalecimiento de su área de construcción con la operación australiana y el refuerzo de su filial Hotchief se ha visto seguido, al menos en una primera instancia, por el intento de acordar la integración de la italiana Atlantia como medio para fortalecer su segunda gran ‘pata de actividad’: las concesiones.

E refuerzo de ambas áreas es evidente ya que, para el presente ejercicio, la suma de Cimic y Hotchief aportará el 77% de los ingresos y el 64% del EBITDA de ACS. Solo Dragados generará este años el 16% del EBITDA y del volumen de negocio gracias a la buena evolución de su cartera y el mantenimiento al alza de su actividad. Mientras en el área de infraestructuras, el conjunto formado por Iridium (filial 100%) y el 40% que posee de Abertis (valorado en libros en 2.400 millones de euros) aportarán el 11% del Ebitda previsto (1.757 millones en total).

De Ferrovial, el segundo grupo constructor español por volumen de negocio (6.778 millones en 2021) según estos mismos analistas, destaca la fuerte actividad de autopistas que, este mismo año, deberá aportar el 65% del EBITDA. Como principales retos de la compañía para este ejercicio están la mejora de los márgenes de Agromán y Budimex (construcción) y asumir el impacto que el aumento en el precio de los combustibles tendrá en el tráfico de las autopistas. Dato más importante si se considera que más de la mitad del valor de Ferrovial radica en el 43% que controla en la autopista 407ETR (área metropolitana del Gran Toronto, Canadá).

Y aunque queda por cerrar la venta de su filial de Servicios, el riesgo latente para los analistas es la “compra de activos a alto precio”.

FCC que, hace menos de un mes, anunció una operación que puede modificar sustancialmente su mix de negocio con la OPA de su filial FCC Inmobiliaria sobre el 24% de Metrovacesa, las perspectivas de los analistas para el conjunto del grupo son “buenas”.

La OPA que aún debe presentar ante la CNMV se limita al 24% de Metrovacesa que le supondrá una inversión próxima. A los 284 millones de euros. Sin incluir esa participación, el negocio inmobiliaria de FCC tiene un valor en libros actual de 2.200 millones de euros.

Con una cifra de negocio de 6.659 millones, FCC ha sido el mejor de su sector en cuanto a evolución ya que la cifra de negocio crece el 8% respecto al ejercicio anterior, seguida de Ferrovial (+4%) y Sacyr (+3%). Los ingresos de ACS se mantuvieron prácticamente estables, mientras los de Acciona caían el 10% y OHLA reducía su negocio apenas el 2%.

FCC tiene su principal negocio centrado en los Servicios Medioambientales que le aportan el 46% del EBITDA; la gestión del agua (28%), la construcción (9%), la inmobiliaria (11%) y el cemento (7% del Ebitda en 2021). Y aunque se la considera excesivamente concentrada en España y se destaca el carácter cíclico del mercado de cemento los analistas destacan la capacidad de resiliencia de sus negocios principales frente a la crisis (servicios, agua…) y su “posición de deuda adecuada”, subrayan el “riesgo de adquisiciones”.

Por volumen de negocio, Acciona se sitúa al cierre de 2021 como el cuarto grupo del sector, con unas ventas de 6.482 millones; aunque por la evolución de las mimas es el sexto del ránking ya que sus ingresos caen el 10% respecto al ejercicio anterior. Para el presente año, los análisis prevén una cierta moderación de los márgenes aunque el Ebitda crecerá 9% en términos reales (TACC). El grupo centra su actividad en dos negocios: el de la energía que le aportará el 73% del Ebitda este año (activos renovables en España EEUU y México a través de su filial Acciona Energía) y el de las infraestructuras que incluye construcción civil, ciclo del agua y otros servicios.

Los analistas de Intermoney destacan el hecho de que tras la salida a bolsa de Acciona Energía, la matriz “conserva las ventajas de la filial: fuerte crecimiento en capacidad con experiencia probada, concentración en pocos mercados seguros, en un negocio políticamente protegido”. Aunque también resaltan el riesgo regulatorio sobre las energías renovables la volatilidad de los márgenes en construcción y la menor inversión en construcción como las mayores amenazas del grupo controlado por la familia Entrecanales.

El diamante de las concesiones de Sacyr

Sacyr se ha convertido en un especialista mundial en concesiones ‘Greenfield’ (llave en mano). De hecho, la compañía engola su actividad en la construcción civil e industrial que, este año, deberá aportar el 53% de los ingresos. Su actividad se distribuye geográficamente entre España, Italia y Latinoamérica. Las concesiones Greenfield son la actividad que mayor crecimiento registran. De hecho se prevé que esta actividad, incluido el proyecto de autopista Pedemontana-Veneta (inversión de 2.600 millones) aporte este mismo año, el 81% del Ebitda.

Los analistas destacan de Sacyr varios factores: la mayor parte de sus ingresos concesionales no dependen de los trágicos, el método ‘Greenfield’ permite esperar rentabilidades del 15% cuando son vendidos,; la compañía mantiene una progresiva reducción de deuda.

Con todo ello, el negocio de las concesiones es el gran diamante de la corona del grupo, ya que los expertos valoran las concesiones en unos 9.000 millones de euros (los fondos propios de la actividad serían de 2.000 millones); es decir, más que toda Sacyr, cuyo valor empresa se sitúa, para los mismos analistas, en los 7.546 millones.

Finalmente OHLA que, el año pasado cerró su reestructuración financiera y consiguió un aumento de sus márgenes, está centrada en construcción con un incipiente negocio también de concesiones ‘Greenfield’. Los expertos valoran para este año los negocios de construcción con un ratio de 5,5 veces el Ebitda, mientras destacan su experiencia en concesiones, su fuerte presencia en EEUU y el contar con “valiosos activos en venta”.

Además e la mejora de los márgenes y la reducción de deuda, OHLA deberá empezar a cobrar los cien millones de euros por la venta del 45% del ’Old War Office’ londinense; los 55 millones en que se firmó la venta de su participación en el Centro Hospitalario Universitario Montreal (CHUM); mientras mantiene la valoración en 200 millones (incluye créditos subordinados) del Centro Canalejas en Madrid, cifra que los analistas de Intermoney rebajan hasta los 125 millones de euros.

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