Castigados en ex­ceso, son los que acu­mulan mayor margen de re­va­lo­ri­za­ción

Unicaja, Liberbank, Sabadell y Bankia, las apuestas más rentables en Bolsa

La media de ca­pi­ta­li­za­ción bur­sátil del sector su­pone ya la mitad del valor en li­bros

José Sevilla, presentación Resultados Bankia 1T 2019.
José Sevilla, presentación Resultados Bankia 1T 2019.

La ca­pi­ta­li­za­ción bur­sátil de los bancos es­pañoles co­ti­zados está bajo mí­ni­mos. En me­dia, su­pone un 50% de su valor en li­bros, pero los sustos son ma­yores en unas en­ti­dades que en otras. Mientras al­gunas están muy por de­bajo (Unicaja, Liberbank, Sabadell y Bankia), otras se en­cuen­tran en la zona media (Santander, BBVA y CaixaBank) y sólo uno (Bankinter) se salva de la quema. En estos mo­men­tos, pre­ci­sa­mente por sus caídas más acu­sa­das, los bancos más cas­ti­gados son los que po­seen más po­si­bi­li­dades de re­va­lo­ri­za­ción.

Todo esto, como es lógico, tiene sus porqués, que en general tienen que ver con el tipo de negocio y con el tamaño.

Los bancos no andan bien en Bolsa. Eso no es ningún secreto y los analistas miran de reojo todas y cada una de las líneas de sus cuentas de resultados para poder predecir, con un cierto grado de solvencia, qué es lo que se avecina (ver capitalmadrid de 18 de septiembre de 2019).

En general las perspectivas no son muy halagüeñas y los buenos presagios de algunos analistas que hace seis meses apostaban por una recuperación paulatina de los tipos de interés en la zona euro se han desvanecido tras la despedida de Mario Draghi, que pasa el relevo en la presidencia del Banco Central Europeo (BCE) con una nueva bajada de tipos y el anuncio de que esto seguirá así al menos hasta 2022.

Una subida de tipos de interés habría supuesto una rampa de despegue para las cotizaciones de los bancos, que están en Bolsa a precios de saldo. De momento eso no va a poder ser, aunque, eso sí, las penas son mayores en unos que en otros. De momento, el único que se salva de valer menos en Bolsa que en su propio balance es Bankinter, cuya capitalización bursátil es 1,02 veces su valor en libros medido por su patrimonio neto. Y esto tiene una explicación relativamente sencilla.

Bankinter es, de entre los ocho que cotizan en la Bolsa española, el banco que menos se parece a un banco minorista, de esos que están abiertos a todo tipo de público y a cualquier tipo de negocio de préstamos y depósitos.

Dos cifras concretas ilustran la cuestión: el banco liderado por María Dolores Dancausa obtiene 17 de cada 100 euros de beneficio de la actividad de la aseguradora filial Línea Directa. Además, sólo el 23% de las comisiones obtenidas por el grupo provienen de operaciones de cobros y pagos estrictamente bancarios. El resto llegan de gestión de activos, valores, seguros y otros negocios de banca personal y mayorista.

Con este tipo de negocio, el mantenimiento en el tiempo de una situación de tipos bajos tiene menos impacto en su cuenta de resultados y los inversores lo premian manteniendo una capitalización algo superior a su valor en libros. En el lado contrario, sin embargo, se encuentran los bancos más pequeños de entre los cotizados. Ni siquiera cotizan en el Ibex (lo hacen en el mercado continuo) y valen en Bolsa menos de un tercio de su propio patrimonio neto.

Operación fallida

Los protagonistas de este precio de auténtico saldo son Unicaja y Liberbank, que a mediados del pasado mes de mayo dieron por rotas las negociaciones para una posible fusión de ambas entidades. En estos momentos, las dos mantienen una capitalización bursátil que representa el 29% de su valor en libros. No llegan, por tanto, ni a un tercio de su patrimonio neto reconocido en balance. Y es que ambas tienen dos problemas muy similares para aguantar el tirón de los tipos bajos.

Por un lado, todo su negocio se concentra en España, con lo que la caída de los márgenes provocada por la política monetaria del BCE les afecta de lleno. Si a eso se le suma que ninguna de ellas tiene dimensión ni extensión geográfica suficiente para intentar compensar los tipos bajos con otros tipos de negocios más sofisticados, nos encontramos con los típicos dos bancos de pequeño tamaño condenados a sudar tinta para mantener los ingresos y cuyas estructuras de costes no pueden seguir adelgazando indefinidamente, porque están prácticamente en el esqueleto.

La operación fallida de fusión les ha pasado factura, sin duda, en la cotización de ambas entidades. Cuando se anunciaron los contactos previos ambas de dispararon en una sola sesión entre el 14% y el 16%. Y es que los analistas llevaban hablando de esta operación bastantes semanas antes y había práctica unanimidad en que la unión situaría los beneficios conjunta en cifras que suponían aumentos de dos dígitos sobre la suma de los resultados por separado. Algunas, como la que realizó Credit Suisse, otorgaban probabilidades serias de subida de beneficios de alrededor del 20% tras la fusión.

Castigo a Sabadell y Bankia

El Banco Sabadell, por su parte, cotiza ahora mismo en precios que le dan una capitalización equivalente al 35% de su valor en libros. Bankia lo hace al 38%. En el caso del primero, la internacionalización de su negocio a través de su filial británica TSB no le ha servido de mucho en Bolsa. Es la tercera entidad financiera cotizada con mayor castigo.

Fuentes del mercado consultadas por capitalmadrid señalan que el Sabadell ha sumado dos problemas en su estructura de negocio. Por un lado, el español por la caída de márgenes provocada por los tipos bajos, y por otro la situación de su filial TSB, sometida a los vaivenes del Brexit y cuyas cuentas ya tuvieron que ser provisionadas en previsión de castigos adicionales por la salida del Reino Unido de la Unión Europea.

Además, el Sabadell ya reconoció públicamente cuando presentó resultados semestrales en julio pasado que las previsiones de margen de intereses del grupo se situarían para el conjunto de 2019 entre mantenerse sin variación o una caída del 1% con respecto a 2018, cuando su anterior estimación hablaba de cifras de entre el 1% y el 2% de crecimiento.

CaixaBank hizo lo propio y también retocó a la baja sus previsiones, aunque esta vez fue en su volumen de negocio (ingresos recurrentes), cuyo crecimiento para 2019 lo sitúan ahora en un 1% frente al 3% anterior. Tres días después de estos avisos, y con Bankia ya contagiada en Bolsa por las caídas de sus colegas, los directivos del banco reconocían que el objetivo de beneficio de 1.300 millones para 2020 se antoja inalcanzable debido a la repercusión de los tipos bajos en un negocio centrado en el mercado español y cuyo crecimiento ha estado coartado durante un lustro por las condiciones que puso Europa para salvarlo de la quiebra.

Tras todos estos avisos a navegantes, CaixaBank se alinea, sin embargo, con los dos grandes (Santander y BBVA) para mantener una cotización que le da una capitalización ligeramente superior a la mitad de su valor en libros (el 51% para ser exactos). Esto se explica, según las fuentes consultadas, por una mayor diversificación de sus negocios (gestión de fondos y seguros) que le dan un colchón frente a la mala racha que se avecina en los márgenes de intereses puramente bancarios. Y no mucho más arriba están Santander y BBVA, con capitalizaciones del 52% de su valor en libros, pero que tienen una mayor diversificación geográfica.

Tiempos difíciles para la banca en Bolsa, que están animando a muchas autoridades nacionales a pedir al BCE que, además de intentar relanzar la economía con tipos bajos, haga algo para ayudar a la banca europea. Mientras, los analistas comienzan a preguntarse si las entidades financieras podrán seguir repartiendo los dividendos que ponen ahora en manos de sus accionistas o tendrán que recular y volver a la fórmula de pagar una parte en acciones como ya pasó en la crisis.

Artículos relacionados