Menos in­ver­siones y más ro­ta­ción de ac­ti­vos, claves para au­mentar la li­quidez

Inditex cuida la caja para asegurar el prometido aumento del dividendo

Las normas con­ta­bles y los pro­vee­dores tam­bién ayudan a sacar brillo a las ci­fras

Pablo Isla
Pablo Isla

Inditex cerró este miér­coles con una subida del 5,24% en Bolsa tras pre­sentar unos re­sul­tados tri­mes­trales en los que puso mucho én­fasis en la ge­ne­ra­ción de caja. Las ventas fueron bien, el be­ne­ficio creció algo por en­cima de las pre­vi­siones de los ana­listas ayu­dado tam­bién por las nuevas normas con­ta­bles. Pero las cuentas mues­tran un exa­cer­bado in­terés por la li­qui­dez, quizás porque hace poco más de cinco meses anunció au­mentar el re­parto de be­ne­fi­cios entre los ac­cio­nis­tas. Y en eso está.

La subida de Inditex en Bolsa registrada tras conocerse los resultados, es prácticamente igual, pero en sentido contrario, a la caída que registró hace exactamente un año cuando el grupo textil gallego presentó los resultados del tercer trimestre fiscal (de agosto a octubre) de 2018. En aquel 12 de diciembre el valor se dejó un 4,86%, después de que los analistas vieran que las cifras estaban por debajo de las previsiones. Pero este miércoles subió tras una presentación de resultados que merece un análisis.

Crecimiento de la liquidez

En esta ocasión, Inditex ha puesto especial énfasis en resaltar la gran generación de caja del grupo que, efectivamente, tiene 7.734 millones disponibles. La cifra supone un incremento del 17% con respecto a los 6.606 millones que atesoraba hace un año y asegura mantener los compromisos de aumento del dividendo sin sobresaltos.

El crecimiento de la liquidez se debe a varios factores de lo más variopinto, entre los que se encuentran un mayor control de los activos (la ropa) a la venta, una gestión más favorable para la compañía de su relación con los proveedores y unas menores necesidades de inversión ordinaria y extraordinaria.

Vayamos por partes. Las existencias (prendas puestas a la venta) de Inditex a 31 de octubre último sumaban 3.434 millones de euros, que suponen un 5% menos que hace un año. Esto sólo es posible por un control más estricto de la rotación de activos, de manera que las prendas estén menos tiempo a la venta y, a su vez, se fabriquen en menos número, ya que van a estar expuestas menos días. Esta gestión de activos le ha supuesto a Inditex 196 millones extra de caja entre octubre de 2018 y el mismo mes de 2019.

Más que gestión del almacén

Junto a esto, los proveedores también han aportado su granito de arena. Si en octubre de 2018 Inditex tenía encargos pendientes de pago por valor de 7.124 millones de euros, este año la cifra asciende a 7.517 millones. La diferencia (393 millones) también engorda la caja.

Y a todo ello se suma una menor necesidad de inversiones, una vez que el grupo ha terminado el grueso del trabajo tecnológico de integrar las tiendas físicas con la venta por Internet, y con una reconversión de locales casi finalizada, el capex (inversión ordinaria de funcionamiento) cae hasta los 1.400 millones de euros para el total de 2019 (según las cifras oficiales previstas) frente a los más de 1.800 millones de 2017 y los 1.512 millones de 2018.

Si a todo esto se le suma que la mitad del incremento del beneficio anual también se ha quedado en la caja, ya que el pay out de Inditex estaba fijado hasta ahora el en 50% del resultado neto atribuible, el incremento de la caja disponible del grupo tampoco guarda secretos inescrutables. Lo que sí llama la atención es el énfasis puesto en este aumento en toda la documentación manejada en la presentación de resultados, tanto en la estrictamente oficial como en la explicada a los analistas.

¿A qué puede deberse este empeño? Fuentes del mercado consultadas por Capitalmadrid señalan que “no es difícil enlazar este hecho con el anuncio realizado en junio pasado, en la presentación de resultados de su primer trimestre fiscal de 2018 [de 1 de febrero a 30 de abril], de que el pay out pasaría del 50% al 60% del beneficio”. Evidentemente, este incremento de la parte del resultado a repartir entre los accionistas necesita una generación de caja constante en el tiempo que permita mantener las inversiones y atender al dividendo creciente.

Normas contables

En cuanto al resto de las cifras del grupo presentadas ayer, la del incremento de las ventas, que es prácticamente la única no trastocada por la aplicación de las nuevas normas NIIF 16 sobre contabilidad de inmuebles alquilados, es justo la que se encuentra dentro de los parámetros previstos por los analistas. De hecho, muchos de ellos hablaban hace varias semanas de que, si el grupo no alcanzaba un crecimiento del 7%, el mercado dudaría. El incremento nominal ha sido del 7,5%, aunque si se elimina el efecto de la debilidad del euro sobre el tipo de cambio se queda exactamente en el 7%.

El beneficio bruto de explotación (Ebitda) crece un 45%, al pasar de 3.932 a 5.702 millones de euros, pero esta cifra sí que está afectada de lleno por la aplicación de las nuevas normas contables. Según explica la propia compañía, “Inditex ya ha comenzado a reportar bajo la normativa NIIF 16 que cambia principalmente el tratamiento contable de los contratos de arrendamiento. Los gastos fijos de alquiler se han reemplazado en la cuenta de pérdidas y ganancias por gastos de amortización y gastos financieros, mientras que los gastos variables de alquiler permanecen en la línea de gastos operativos”.

Esto hace que la cantidad de Ebitda, que está calculada antes de las amortizaciones, quede especialmente hinchada. Si se elimina el efecto contable, el crecimiento habría sido del 10%, cifra, por otra parte, que no está nada mal. Pero habría que retroceder hasta los últimos meses de 2018 para entender algunas cosas. Por ejemplo, en el mismo trimestre del pasado año, el “septiembre extraordinariamente cálido” fue el desencadenante, según el grupo de un incremento de ventas de tan sólo un 3% en el período. El mercado no lo perdonó y hubo caída histórica en Bolsa. Para este año, ese efecto escalón, con un otoño más normal en 2019, también ha ayudado.

Antes de llegar a la cifra del beneficio neto, hay que fijarse también en los costes operativos del grupo. Las cuentas puras y duras señalan que han disminuido un 14%, al pasar de 6.740 a 5.811 millones de euros. Pero esto también está trastocado por la aplicación de la famosa nueva norma NIIF 16, ya que al pasar a amortizaciones parte del coste del alquiler ha hecho que lo que debería haber sido un aumento de costes del 6,7% haya acabado en un descenso de dos dígitos. “De cualquier manera -añaden las fuentes consultadas- no se puede desdeñar tampoco el esfuerzo de contención de costes, que crecen, en cifras comparables, tres décimas menos que las ventas en los nueve primeros meses de 2019”.

Las nuevas normas contables, según los cálculos hechos por la propia compañía, hincharán el beneficio neto anual de 2019 en 2,5 puntos, “en línea con los primeros meses del ejercicio”. Eso quiere decir que el 12% de aumento hasta el final de octubre pasado habría quedado reducido al 9,5%. El 18 de marzo de 2020 Inditex presentará los resultados de todo el año fiscal de 2019 (1 de febrero de 2019 a 31 de enero de 2020). Esas cifras darán más pistas, puesto que las obligaciones de información también son más amplias y podrán verse las letras pequeñas de cada capítulo contable. De momento, la Bolsa reacciona bien.

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