La ra­len­ti­za­ción de su Ebitda hará que el di­vi­dendo re­duzca un por­cen­taje de caja

Aena se enfrenta a su primera travesía del desierto en Bolsa

Los ne­go­cios al­ter­na­tivos para crecer más tienen plazos de ma­du­ra­ción muy largos

Sede de Aena en Madrid
Sede de Aena en Madrid

Aena, el Gestor ae­ro­por­tuario es­pañol, que desde su sa­lida a Bolsa en fe­brero de 2015 se ha re­va­lo­ri­zado más de un 140%, se en­frenta ahora a su pri­mera tra­vesía del de­sierto tras re­co­nocer que los au­mentos de be­ne­ficio no pueden de­pender siempre de fuertes in­cre­mentos en el nú­mero de pa­sa­je­ros. Lo malo es que los ne­go­cios al­ter­na­tivos que plantea tienen plazos de eje­cu­ción que en al­gunos casos llegan a los 20 y hasta los 40 años. Nada es eterno y menos en los ne­go­cios.

El gancho de mantener un pay out muy alto (que se comerá más porcentaje de caja) no ha evitado que los mercados hayan corregido a la baja la cotización.

Cuando el pasado 10 de octubre el nuevo presidente de Aena, Maurici Lucena, presentó el nuevo plan estratégico de la compañía hasta 2021, seguramente no esperaba que los mercados se fueran a tomar tan a disgusto las nuevas previsiones.

El plan, cuya redacción ya fue iniciada por el anterior presidente, Jaime García-Legaz (nombrado por el Gobierno de Mariano Rajoy), había sufrido varios retrasos en su presentación y al final vio la luz con unas cifras que se situaban por debajo de las que esperaban los analistas, pero tampoco tanto.

Nombrar la incertidumbre por el Brexit y reconocer un menor crecimiento en el número de pasajeros fueron dos datos que se aliaron para que la cotización cayera en un día más del 4%.

Los mercados andaban ya desde hace meses con la mosca detrás de la oreja, y buena prueba de ello es el 18% de caída que lleva Aena en Bolsa en lo que va de 2018 (hasta el cierre del 7 de noviembre).

El Brexit por un lado y la imposibilidad material de mantener crecimientos exponenciales en el número de pasajeros llevaron a muchos analistas a darse un respiro a la espera de un plan estratégico que aclarara las dudas de cómo piensa seguir creciendo la compañía. Las propuestas no parece que hayan sido las que los expertos esperaban y Aena no tiene su mejor racha en Bolsa. Desde el día de la presentación del plan ha caído un 5,1% en cuatro semanas. Pero, ¿tiene sentido este castigo?

Un ajuste de precio

El día antes de la presentación del plan estratégico Aena cotizaba a 146,7 euros. Cuatro semanas después, el 7 de noviembre, cerraba a 139,2 euros. En aquel 9 de octubre, el PER (precio sobre beneficio) de la compañía era de 16,7 veces su beneficio neto consolidado según las previsiones anuales de resultados. Ahora el PER es de 16,4 veces, una cifra, como se ve, muy cercana a la que tenía antes.

Pero claro, esta similitud es fruto de un ajuste de la cotización similar a la previsión de resultado anual para 2018, que el plan estratégico ha rebajado de 1.318 a 1.272 millones de euros. Es decir, hasta ahora, el mercado se la limitado a ajustar la cotización a las nuevas expectativas de un menor beneficio, tanto en 2018 como en 2019.

De momento, pues, no ha habido un castigo desaforado, sino más bien un ajuste. Lo que está por ver es cómo reaccionarán los mercados en los próximos meses cuando, trimestre a trimestre, tengan que irse cumpliendo las previsiones de resultados contenidas en el plan. Una solución más o menos pacífica del Brexit tendrá, sin duda, una influencia casi inmediata sobre Aena. No hay que olvidar que, con los datos del INE en la mano, de los 66 millones de turistas extranjeros que han llegado a España en los nueve primeros meses de 2018, un 23% son británicos. Y tampoco conviene dejar de lado el dato de que un 81% de los turistas que llegan a España lo hacen por los aeropuertos gestionados por Aena.

La segunda derivada negativa contenida en las previsiones de Aena, la ralentización en el crecimiento del número de pasajeros, se plasma en una expectativa de incremento del 2% para 2019 frente al 5,5% de 2018. No todo puede confiarse, pues, a que el tránsito de pasajeros por los aeropuertos siga creciendo siempre al mismo ritmo. ¿Solución? Buscar nuevas vías de ingresos con negocios alternativos y potenciando algunas de las actividades actuales que no tienen que ver con al movimiento de aviones ni con las tasas aeroportuarias.

Nuevas vías

Es lo que en Aena llaman en segmento no regulado, que engloba la explotación comercial de los aeropuertos y la actividad inmobiliaria mediante la puesta en valor de los terrenos de los que disponen los aeródromos en sus radios de influencia y que ahora están baldíos, así como de una mayor expansión internacional. Las intenciones, no cabe duda, son muy buenas.

Pero con datos a 30 de septiembre último, el negocio inmobiliario de Aena supone el 1,6% de los ingresos y el 1,3% del beneficio bruto de explotación (Ebitda). La actividad internacional aporta un 5,5% de los ingresos y un 3,1% del Ebitda, mientras que la explotación comercial de los aeropuertos (tiendas, restauración y aparcamientos) suponen el 27% de los ingresos y el 35,4% del Ebitda.

Comenzando por la actividad comercial de los aeropuertos, que es la que mayor expectativa puede tener a corto plazo como aportadora de más negocio, los de Madrid y Barcelona tienen ya en explotación espacio comercial que supera en un 31% y un 19%, respectivamente, la media de los aeropuertos comparables europeos.

Sin embargo, el de Madrid se sitúa en el 57,6% y el Barcelona lo hace en el 62,7% de la media europea de ventas por pasajero. Fuentes del sector consultadas por Capitalmadrid señalan, a este respecto, que lo que Aena necesita, claramente, es un rediseño de su estrategia de ventas en los aeropuertos para que su espacio comercial sea más rentable.

El plan estratégico prevé una remodelación de la T4 y la T4S de Barajas para mejorar el flujo de viajeros hacia los espacios de tiendas. Contempla también un rediseño de la T1-Sky de Barcelona para redirigir el flujo de pasajeros procedentes de fuera del espacio Schengen hacia las tiendas, así como una remodelación completa del aeropuerto de Palma de Mallorca para dejar una planta comercial al cien por cien.

En todo esto gastará Aena un 14% de la inversión operativa (capex) entre 2017 y 2026, aunque aquí los plazos no son muy largos. Para mediados de 2020 estará resuelto el nuevo concurso para las tiendas duty free, se supone que con todas las obras acabadas ya, y para 2021 se habrán remodelado las áreas de restauración de una docena de aeropuertos.

Donde los plazos sí comienzan a ser muy largos, es en la nueva estrella del negocio que acaricia Aena, y que no es otro que la explotación de los terrenos colindantes a los dos grandes aeropuertos españoles (Madrid y Barcelona).

En el de Madrid se invertirán 2.997 millones de euros para poner en explotación 2,7 millones de metros cuadrados, destinados a logística y un área de oficinas y hoteles. En Barcelona la inversión se situará en 1.264 millones para dar uso a 1,5 millones de metros cuadrados.

En el caso de Madrid, el 40% del suelo y el 44% de la inversión verán llegar su momento entre el año 17 y el año 40 a contar desde 2017. La primera fase, que terminará en 2025, apenas afecta al 20% del suelo a explotar. En Barcelona los plazos son algo más cortos (20 años el más largo y 2022 como año para finalizar para la primera fase).

Dividendo mantenido

Hablar de estos tiempos cuando a corto plazo lo que se ve en el panorama es un posible golpe negativo por el Brexit, así como un crecimiento menor del número de viajeros, no anima precisamente a los inversores a tirarse en plancha a comprar acciones de Aena a cualquier precio. Contra las incertidumbres a corto se utilizan habitualmente antídotos a corto. Y uno de los más comunes es la retribución a los accionistas. El plan mantiene para 2018 y 2019 un dividendo que reparta el 80% del beneficio.

Y eso supone, según la compañía, dedicar a este capítulo 975 millones en 2018 y 1.001 millones en 2019. Como el Ebitda de ambos años va a crecer un poco menos de lo previsto inicialmente, el flujo libre de caja también se ralentizará y el reparto de dividendo absorberá el 59% en 2018 y el 75% en 2019, algo que no suele gustar mucho a los analistas más exigentes.

De cualquier manera, tampoco parece que Aena vaya a sufrir en las próximas semanas un castigo feroz del mercado, a la espera de que en los próximos meses se vayan concretando todas las previsiones y se vayan cumpliendo las cuentas que tendrían que acabar 2019 con un beneficio neto atribuible de 1.311 millones de euros y efectos ya visibles en el aumento de ingresos comerciales.

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