En julio de­bería sa­berse la ecua­ción de canje que po­dría su­perar el uno por cinco

Bankia compensará la dilución por adquirir BMN con un mayor beneficio por acción

El FROB es el único ac­cio­nista que prác­ti­ca­mente no verá di­luida su par­ti­ci­pa­ción

BMN
BMN

¿Será Bankia un agente ac­tivo en la compra del Popular? La idea la in­tro­dujo en el de­bate el mi­nistro de Economía, Luis de Guindos, pero lo cierto es que el banco he­re­dero de Caja Madrid y otras cinco pe­queñas cajas pro­vin­ciales tiene aún pen­dientes los de­beres que le en­co­mendó su mayor ac­cio­nista (el FROB), para que es­tudie cómo fu­sio­narse con BMN. Y una de las pri­meras de­ci­siones es cómo se hará la ab­sor­ción. La ecua­ción de canje pro­vo­cará una pe­queña di­lu­ción que puede ser com­pen­sada con mayor be­ne­fi­cio.

Cuando la Comisión rectora del FROB se reunió el pasado 14 de marzo y decidió dejar dada por escrito la orden de que Bankia y BMN se pusieran a trabajar para fusionarse, la cuenta atrás acababa de comenzar.

Teóricamente el cronómetro tiene puesta la fecha de la decisión última en el mes de julio, que es cuando debería saberse cuál es finalmente el precio que Bankia pagará por comerse a BMN. De las opiniones de los analistas y de las cuentas de ambas entidades puede deducirse que la dilución que se producirá entre los accionistas de Bankia puede verse compensada por mayores beneficios futuros.

La única oferta seria por BMN ofrecida al FROB antes de aprobar la fusión ascendía a 1.300 millones de euros, cifra que parece configurarse como la que al final será aprobada para el canje. ¿Por qué vendérselo a Bankia por el mismo precio?

Muy sencillo: los expertos independientes que contrató el FROB para estudiar la mejor salida para privatizar BMN señalaron que vendido conjuntamente con Bankia reportaría al FROB 400 millones más que si lo hacía por separado. Es decir, que puesto en valor de 1.300 millones, BMN consolidado en Bankia vale 1.700 millones y eso sube el precio de la privatización del banco resultante de la operación.

Ahora entra en juego la cuestión del dinero contante y sonante. El FROB podría haber vendido su participación en BMN (tiene el 65%) por una cantidad que muy probablemente habría quedado en no más de 690 millones netos, ya que la operación requiere la ruptura de pactos con terceros en materia de gestión de fondos y seguros. Ahora con el nuevo precio de la venta conjunta (ya que no podrá hacerse por separado una vez ejecutada la fusión) el FROB ingresará cerca de 1.100 millones, cifra muy cercana a las ayudas que recibió BMN.

Además, los analistas coinciden en que la operación redundará en un mayor beneficio para el banco resultante (de hasta un 20%), lo que quiere decir que la nueva Bankia con BMN absorbido pasaría con claridad de los 1.000 millones de euros de beneficio anual. Y Bankia reparte dividendos (BMN no), lo cual garantizaría ingresos adicionales al FROB hasta la privatización completa, para la que de momento hay plazo hasta al menos finales de 2019. Las virtudes de la fusión para el FROB están claras.

Valoraciones y canje

De acuerdo con las últimas cuentas presentadas por cada uno de los dos, el valor en libros de Bankia es de 12.612 millones de euros y el de BMN asciende a 2.166 millones. Bankia aprobó en marzo realizar el 5 de junio un contrasplit en una operación doble. Primero reduce capital en 6.334 millones de euros reduciendo el valor nominal de cada acción de 0,80 a 0,25 euros por título.

Esa cantidad no irá a compensar pérdidas, ya que el banco está en beneficios, sino que se destinará a reservas voluntarias. Inmediatamente después se agrupan los títulos con la emisión de una acción nueva por cada cuatro antiguas y cambiando el valor nominal a un euro.

De ese modo, el patrimonio neto de la entidad (que permanece invariable), a efectos de valoración para cualquier operación corporativa, queda repartido entre 2.879,3 millones de acciones en lugar de entre los 11.517,3 millones de títulos previos. A su vez, el patrimonio neto de BMN se divide entre 1.163,6 millones de acciones de un euro de nominal cada una.

De esta manera, a efectos de reparto del valor en libros entre el número de títulos, cada acción de Bankia tendría un valor teórico de 4,38 euros (muy cercano al que le da el mercado a través de la cotización en Bolsa) y la de BMN se quedaría en 1,34 euros.

Pero BMN no puede ser valorado para su absorción por el patrimonio neto. Todos los analistas han coincidido en que la operación sólo tendría sentido económico si se valora a un precio que se situaría entre 0,4 y 0,7 veces si valor en libros. Optando por un punto medio cercano al que contenía la única oferta seria recibida por el FROB, la operación podría realizarse a un precio de 0,6 veces el patrimonio neto, lo que supondría 1.300 millones de euros. Con ello, el precio se repartiría en el capital a razón de 0,80 euros por acción.

Y eso significa que cada acción de Bankia valdría 5,5 veces una de BMN. Trasladado a una operación de absorción, eso supondría que Bankia tendría que emitir como máximo un número de acciones que provocarían una dilución entre sus actuales accionistas de alrededor del 10%.

Los actuales accionistas de BMN pasarían a serlo de Bankia tras el canje de títulos. De esta manera, el único que no sufriría dilución sería el FROB, que compensaría casi totalmente la dilución en Bankia con las nuevas acciones que se le entregarían como accionista de BMN, ya que en Bankia tiene actualmente el 66,68% y en BMN ostenta la propiedad del 65% del capital.

El resto de los accionistas sí verían diluida su participación por la llegada de los procedentes de BMN. En Bankia, el 22,3% del capital está en manos de inversores institucionales y el 11% lo tienen accionistas minoritarios. Para todos ellos, el incremento del beneficio por acción de hasta un 20% que vaticinan los analistas, unido al aumento del dividendo, debería llevar a un nivel de cotización que compensara sin problemas la dilución.

De acuerdo con las cuentas presentadas por ambas entidades, los ratios de solvencia de BMN no deberían afectar negativamente a los de Bankia tras la fusión, máxime cuando BMN realizó en 2016 un saneamiento extraordinario que le llevó a dar pérdidas pero que evita sustos futuros.

En la actualidad, el nivel de morosidad es casi parejo (ligeramente superior en BMN) y los expertos señalan que con una ecuación de canje de hasta 0,7 veces el valor en libros, los ratios de solvencia del banco resultante estarían por encima de los mínimos exigidos por los reguladores.

Los estudios encargados por el FROB y los de analistas independientes señalan que las sinergias de la operación absorberían los costes de reestructuración, en un solo año, lo que aumentaría el beneficio neto ya desde el segundo ejercicio, es decir, en 2018. La solución, si los plazos previstos se cumplen, la sabremos en julio.

Artículos relacionados