El margen bruto con­so­li­dado caerá a menos de la mi­tad, a cambio de tener más de 600 mi­llones en te­so­rería

Realia: OPA y cambio de negocio por caja para ser más atractiva y venderse mejor

El com­pra­dor, si es único, tendrá que lanzar una OPA por el 32% de la in­mo­bi­lia­ria, que po­dría fi­nan­ciar con su propia te­so­rería

Ignacio Bayón, presidente de Realia
Ignacio Bayón, presidente de Realia

Realia, la in­mo­bi­liaria con­tro­lada por FCC y Bankia, ha pa­sado por una cura de adel­ga­za­miento previo a la sa­lida de estos dos so­cios ins­ti­tu­cio­na­les. Ambos han de­ci­dido cam­biar ne­gocio por caja para poner guapa a la so­ciedad y animar a po­si­bles com­pra­do­res. La venta de la fi­lial fran­cesa ha re­du­cido no­ta­ble­mente su ne­gocio de al­qui­le­res, el más ren­ta­ble, de­jando a la in­mo­bi­liaria con un re­corte de más o menos un tercio de sus in­gresos fu­turos a corto plazo y con una caída del margen bruto de más de la mitad si el mer­cado de venta de in­mue­bles no cambia en los pró­ximos me­ses, cosa que pa­rece poco pro­ba­ble. A cambio sanea la caja y da unas ci­fras de deuda neta con­table muy in­fe­riores a las que tenía a fi­nales de marzo. Todo pa­rece in­dicar que la in­mo­bi­liaria quiere di­fundir una imagen ape­te­cible para quienes quieran ha­cerse con los pa­quetes de ac­ciones de Bankia y FCC, sobre todo te­niendo en cuenta que si los ad­quiere un único nuevo socio tendrá que lanzar una OPA sobre el resto del ca­pital y eso hay que fi­nan­ciarlo.

Los empleados de FCC han ido abandonando los edificios de Realia para trasladarse a otras oficinas alquiladas por la constructora. La que en otro tiempo fuera emblema de las riquezas inmobiliarias del grupo de Esther Koplowitz se ha convertido en una sociedad cuyos mayores accionistas (Bankia con un 24,95% y FCC con un 36,89%) han dejado claro que quieren deshacerse de sus participaciones en lo que queda de 2014. Tal y como está el patio en el sector del ladrillo, dicha venta es dificultosa, no porque no haya buitres (sobre todo fondos oportunistas) en busca de gangas, sino porque ambos socios mayoritarios quieren dar la imagen de vendedores en sus cabales, es decir, que no tiran sus propiedades por el barranco. Hay, además, una dificultad añadida, que son los 60,2 millones de euros de préstamos que están actualmente en la Sareb, por herencia de Bankia, ya que los que tenía realizados FCC fueron convertidos en capital en noviembre de 2013, cosa que explica parcialmente la diferencia en el porcentaje de propiedad de ambos socios.

Vender el 62% que ahora mismo controlan Bankia y FCC en Realia a un grupo de inversores diversos, mediante una de las cada vez más habituales colocación acelerada, sería como una segunda salida a Bolsa. Goldman Sachs, que en septiembre de 2013 recibió ya el encargo de buscar compradores para las participaciones de ambos, no ha encontrado aún a nadie que le asegure la colocación de los títulos por una razón muy simple: una venta disgregada entre muchos nuevos accionistas descabezaría la estructura de poder en la inmobiliaria, cuya deuda financiera alcanzaba a 31 de marzo los 2.377 millones de euros, con un patrimonio neto (capital más reservas) de 191 millones de euros y un valor liquidativo a 31 de diciembre de 556 millones de euros. ¿Quién va a invertir en una inmobiliaria con esas cifras si su única intención es sacar rentabilidad al dinero puesto encima de la mesa? Es verdad que el último valor liquidativo calculado por los auditores, el de 31 de diciembre, le da a Realia un precio de 1,8 euros por acción y ahora sitúa su cotización en los alrededores de 1,2 a 1,3 euros, lo que proporcionaría, en pura teoría, un potencial de plusvalías de entre el 38% y el 50%. Pero para eso Realia tendría que ser una sociedad en un sector no sujeto a las tensiones que padece el inmobiliario y, además, debería contar con un socio de referencia que encabezara la gestión.

Hasta ahora, después de ocho meses de gestiones, Goldman Sachs no ha logrado colocar los títulos de FCC y Bankia, a pesar de que ambos, por razones diferentes, quieren salir cuanto antes del capital de la inmobiliaria. FCC porque ya ha puesto a Realia en su lista de inversiones no estratégicas que soltará para saldar deuda. Y Bankia porque no quiere apurar el plazo de 2017 para deshacerse de sus inversiones no financieras y querría tenerlas liquidadas antes de las elecciones generales de 2015 por si un cambio de Gobierno varía las directrices en el FROB. El caso es que Realia ha decidido dar un paso proactivo en busca de compradores. O al menos eso es lo que dicen en fuentes del mercado consultadas por Capitalmadrid, que vinculan la venta de su participación en la sociedad francesa SIIC París con la idea de poner como cebo para posibles compradores una caja con más de 600 millones de euros, que en este sector es algo que escasea.

 El hecho cierto es que Realia ha llegado a un acuerdo con Eurosic para venderle el 58,95% que tiene en la sociedad francesa SIIC de París, por 559 millones de euros. En un primer comunicado a la CNMV, Realia sólo daba cuenta del acuerdo, en genérico, pero sin detalles. A petición de la autoridad bursátil, amplió su información y desveló entonces más detalles. El primero, el precio de los 559 millones. Después, que la operación supondrá una reducción de 1.033 millones en la deuda neta. Que la operación se realiza con una minusvalía de 82 millones de euros sobre el valor contable de SIIC y que la venta se hace con un descuento del 11,43% sobre el valor NNAV (net net asset value), que viene a ser el valor liquidativo neto de la sociedad. Las cifras contenidas en esta segunda comunicación merecen un pequeño análisis.

Para empezar, la reducción de deuda neta en 1.033 millones de euros que Realia anuncia a la CNMV sólo puede ser considerada de dos formas diferentes: o es la cuenta del gran capitán o está tentando a posibles compradores para que vengan a llamar a su puerta para quedarse con la mayoría de la inmobiliaria. ¿Por qué? Realia va a recibir en metálico la suma de 559 millones de euros. Hasta ahora, en su balance tiene apuntada una deuda de SIIC de París de 498 millones de euros, que minorados con los 24 millones que tiene la sociedad gala en tesorería suponen una deuda neta de 474 millones. Si a esa cifra se le suman los 559 millones que recibirá por la compra, surge la cantidad mágica de 1.033 millones de euros de reducción de deuda neta total de Realia. Hacer esta cuenta así de sencilla significa que Realia no puede invertir nada de lo que recibirá por la venta de SIIC de París, porque en cuanto que lo haga aumentará su deuda neta de nuevo, ya que aunque aumentarían sus activos en cartera, se reduciría la posición de tesorería que resta deuda.

¿De verdad piensa Realia mantener en el banco los 559 millones de euros que va a recibir por la venta de SIIC de París? Pues puede ser. Porque con ello animaría a otros inversores a venir a llamar a su puerta en busca de oportunidades. Según las cuentas de 31 de marzo último, Realia tiene una posición de tesorería de 80 millones de euros. Sumados a lo que recibirá por la venta de su filial francesa, supondrá pasar a contar con casi 640 millones de euros disponibles y eso sí es una bicoca en el sector inmobiliario español de hoy en día. Pero eso tiene su precio. Deshacerse de la filial gala le supone a Realia dejar de ingresar casi 70 millones de euros por alquileres (69,6 millones en 2013), que es una cifra tan significativa que equivale al 50,5% de los ingresos por alquileres de 2013 y al 34,2% de los ingresos totales consolidados del pasado año.

Esta disminución de ingresos no tendría mayor importancia si viniera acompañada de un descenso equivalente en los gastos, puesto que entonces la enajenación de activos reduciría el volumen de negocio pero mantendría los mismos niveles de rentabilidad. Desgraciadamente en el caso de Realia no es así. En 2013, el margen total bruto de la inmobiliaria fue de 103 millones de euros. Ese mismo margen, sólo de alquileres, fue de 122 millones. Eso quiere decir que el resto de los negocios (venta de inmuebles y suelo) pierden dinero. Pues bien si se descuenta de la línea de ingresos la parte correspondiente a SIIC de París, y teniendo en cuenta que la rentabilidad del negocio de alquiler es actualmente para Realia del 88,3% medido por margen bruto sobre ingresos, supone que ese margen total consolidado caerá a menos de la mitad del actual (quedará entre los 40 y los 50 millones frente a los 103 de 2013). A este respecto hay que tener en cuenta que SIIC de París cuenta con 14 de los 117 empleados que tiene el grupo Realia. Y eso quiere decir que de los 17 millones de gastos generales contabilizados en 2013, a la filial francesa no le deberían corresponder más de dos millones. Es decir, que el volumen de negocio que se resta al conjunto del grupo es mucho mayor que lo que se bajan los gastos y eso reduce el margen.

Otra de las cuestiones que hay que tener en cuenta es que el comprador de las participaciones de FCC y Bankia tendrá que hacer una OPA sobre el total del capital de Realia, ya que se hará de golpe con más del 30% de la sociedad, que es el límite que marca la ley. Visto que Goldman Sachs no ha logrado hacer colocaciones entre muchos accionistas, lo lógico parece pensar en una operación con un gran inversor. En el mercado se habla de Amancio Ortega, que podría entonces traspasar a la inmobiliaria la gran cantidad de bienes que ha comprado a través de su sociedad Pontegadea. También se habla de algunos fondos extranjeros. Pero en cualquier caso, si se trata de un solo inversor, tendrá que hacer una OPA sobre el 38% de Realia que queda en manos del resto de accionistas actuales.

Según la legislación actual, para fijar el precio de la oferta hay que tener en cuenta el vigente en el mercado, es decir, el de cotización, además de los valores en libros y el de liquidación. Realia lleva desde finales de enero cotizando por encima del euro por título y con una capitalización cercano a los 400 millones de euros. Eso significa que a valor de Bolsa, la OPA necesitaría una financiación de alrededor de 130 millones de euros para asegurar el pago a los accionistas que quisieran vender sus títulos. Nada mejor que comprar una sociedad en la que hay más de 600 millones en la caja, cantidad más que suficiente para pagar esa OPA y para poder invertir después en otros negocios. Ahora solo hay que esperar a ver quién llama primero a la puerta de FCC y Bankia para quedarse con Realia. El primer paso ya está dado.

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